本文转载并翻译自The Athletic，原文由Chris Weatherspoon撰写，发布于当地时间2025年4月22日，部分内容根据实际情况有所修改和补充。

切尔西过去几年最引人注目的时刻可能并不在绿茵场上。在后阿布时代的首个英超赛季（2023年），他们仅位列积分榜第12位，这创下了切尔西29年来联赛最差排名。上赛季虽有所改善，帕尔默的亮眼表现和波切蒂诺的执教帮助球队获得第六名，得以重返欧战（尽管是以欧协联附加赛），。即便如此，切尔西整个赛季在竞技层面仍显得平淡无奇。

更令人印象深刻的或许是，切尔西前老板、俄罗斯寡头阿布拉莫维奇在2022年因俄乌冲突遭受制裁，从而导致他长达19年的切尔西掌舵生涯戛然而止，而切尔西也被迫在特殊的监管措施下运营。2022年3月，阿布决定出售切尔西。后来，由MLB洛杉矶道奇队的小股东托德-伯利领衔的财团携手私募巨头Clearlake集团，以25.36亿英镑从受制裁的阿布手中买下切尔西，并承诺未来再投入17.5亿英镑升级俱乐部设施。

此后剧情跌宕起伏。欧冠冠军教头图赫尔在新东家治下仅执教3个多月（2022年5月末-2022年9月初）便黯然下课。自德国人离任后，伯利与Clearlake集团已迎来第三任正式主帅。马雷斯卡用超过10亿英镑的投入，打造出足球史上最昂贵的阵容。管理层的在管理层面的创造力远胜于球场表现。切尔西的财务团队设计出多个吸睛方案试图绕过PSR。与此同时，伯利与Clearlake集团联合创始人贝赫达德-埃格巴利的公开矛盾，甚至导致双方开始探索“分家选项”。这一切都发生在新东家入主不到三年间。

切尔西于2024年4月初发布了俱乐部2023-24财年报告。此次披露的核心是切尔西将旗下女足以2亿英镑“出售”给旗下公司Blueco 22 Midco Ltd的关联方交易（注：关联方交易是指关联方之间发生转移资源或义务的事项，而不论是否收取价款。目前存在一定审计领域争议）。而此次交易产生的1.987亿英镑利润，将俱乐部从巨额亏损扭转为税前盈利1.284亿英镑。这一交易被广泛视为规避PSR的又一尝试。此前，切尔西已于2023年将两座酒店和停车场出售给另一关联实体。

切尔西官方声称此举是为了让切尔西女足“与男足处于平等地位，而非从属关系”。俱乐部通过市场调研和与投资者的讨论发现，“人们强烈希望获得专注于女子赛事的投资机会”。但无论如何，这次出售发生在2022-23赛季通过房产出售获利7650万英镑后，外界普遍选择了忽视俱乐部对“平等地位”的美好愿景。以2亿英镑出售女子队，切尔西有意无意地让其女足成为全球估值最高的女足球队之一。

此次出售直接帮助切尔西在上赛季满足了PSR的要求。加上前一年的房产交易，俱乐部通过关联方交易已累计获利2.752亿英镑。巧合的是，每一笔交易都恰巧发生在每年6月底（切尔西每年7月进行财年核算）。英超规则并未禁止俱乐部在PSR计算中计入此类关联方交易利润，这本质上也是让俱乐部自行制定规则的副产品。毕竟，没有任何俱乐部愿意投票反对这种漏洞，万一未来自己也需要钻这种空子呢？

若不考虑此次交易，仅计入2022-24财年PSR周期内的财务数据，加上已获准记录的房产出售收益，切尔西的税前累计亏损原本会达到2.818亿镑——显然，这笔交易让俱乐部在PSR框架下实现了止亏为盈。

切尔西的实际亏损远超英超PSR规则允许的三年内1.05亿英镑限额，但可抵扣的支出大幅缩小了这一差距。对切尔西这样的豪门而言，抵扣项至关重要。在2022-24周期内，非球员固定资产的折旧和摊销高达4350万英镑，同期在女足建设上的投入也达到4140万英镑。而青训和社区发展支出则难以精确统计，因为多数俱乐部不公开具体数据，但其他俱乐部的案例可提供参考。维拉在2023-24赛季分别在青训和社区领域投入达1970万英镑和720万英镑，切尔西的投入很可能与之相当，而且考虑到其青训体系的规模，甚至可能超过维拉的水平。即便以维拉的支出为基准，并适当调低历史数据，切尔西的抵扣总额仍可达约7400万英镑。

若不考虑女子队出售，切尔西的税前亏损为2.818亿英镑。要达到PSR的亏损限额，俱乐部需要1.768亿英镑的可抵扣支出。将上述四项支出（折旧、女子队投入、青训和社区支出）相加，总额约为1.58亿英镑——虽未完全达标，但仅差约2000万英镑。换言之，即使英超认定切尔西女子队2亿英镑的估值未达“公平成交价格”（注：在对关联方交易进行管制时，政府多采取正常交易原则中的可比非受控价格法，即以非关联方之间进行的与关联交易相同或类似业务活动所收取的价格作为关联交易的公平成交价格），并因此调减交易收益，切尔西因违规被判定违反PSR的可能性也微乎其微。

切尔西的财务操作虽未显著提升英超“自我监管原则”的可信度，但其影响将持续数年。因为PSR亏损是基于三年周期评估，切尔西去年录得的巨额利润不会仅限于单一财年。例如，切尔西在2023-24赛季的税前利润达1.284亿英镑（未扣除抵扣项），其PSR结果显得相当乐观。按保守估算，该赛季PSR盈余约为1.91亿英镑。这一巨额盈余不仅助力其提升2022-24周期的合规性，还将被纳入当前和下赛季的计算中。

尽管存在下调风险，但英足总仍在审核切尔西出售的公平性，并可能影响切尔西的利润（此前已对2022-23赛季的房产交易调减600万英镑利润，该调整被允许计入2024-25赛季而非追溯修正），但切尔西的盈余空间仍十分充裕。按估算，即使本季亏损3亿英镑，俱乐部仍能合规。尽管实际不会出现如此巨亏，但这一缓冲空间恰好为切尔西今年预期的巨额亏损提供了缓冲。到2026-27赛季，去年的巨额利润将退出计算，其PSR结果将转向相反方向。

相比之下，英足总对切尔西的“会计创新”容忍有加，但欧足联的态度截然不同。欧足联规则禁止俱乐部的关联方交易，这直接抹去了切尔西过去两个赛季2.752亿英镑的交易收益。欧足联对俱乐部的审计基于截至上赛季末的两年周期，允许最大亏损8000万欧元（约合6800万英镑）。若排除资产交易收益，切尔西的税前亏损达2.369亿英镑，即使扣除抵扣项后，其亏损仍高达1亿至1.2亿英镑，远超欧足联的合规标准。欧足联的规则在其他方面也比英超更严格。例如，英超俱乐部投票决定自2023年12月起将球员转会费摊销年限限制为5年（针对切尔西为规避PSR而签订长期合同的激进引援策略），而欧足联的同类规则则自2023年7月1日起生效。

切尔西的财务操作在欧足联规则下受到了重大影响。2023年夏季转会窗，切尔西斥资4.543亿英镑引援。根据英超规则，这笔费用可按球员合同的完整年限摊销（例如莫伊塞斯-凯塞多签了8年合同），但欧足联规则仅允许5年摊销。以凯塞多为例，他从布莱顿以1亿英镑基础转会费加盟，其转会费在接下来的5个赛季中，每个赛季将额外增加750万英镑计入切尔西的欧足联PSR计算。

此外，欧足联对俱乐部通过高额转会费“交换球员”的操作持严格态度。去年6月英超出现多起此类交易，切尔西将青训球员马特森以3750万英镑卖给维拉，同时以1900万英镑购入凯利曼。通过这种方式，切尔西在英超账面上多确认了1900万英镑的球员出售利润，但这笔利润在欧足联的计算中也可能被调整。根据欧足联规定，“球员交换交易”的出售收益应以出售方俱乐部账面球员价值（马特森的账面价值几乎为零）为基础，仅加上交易中的净现金差额。因此，切尔西在欧足联的计算中可能只能确认1850万英镑的利润（3750万-1900万）。

切尔西已与欧足联就违反支出限制的财务处罚展开谈判，但最终处罚形式尚不明确。根据欧足联规定，若俱乐部超过“球队薪资比例规则”（切尔西可能在本赛季触线），将面临明确的纪律处分。此外，女子队出售被认定为违规操作，导致违反PSR。然而，欧足联对违反该规则的具体处罚缺乏明确条例，但可参考其他案例：2022年巴萨因虚报PSR数据2.67亿欧元，被罚款50万欧元。

巨额运营亏损、收入增长乏力

切尔西近年的PSR财务操作本可避免。切尔西亏损问题由来已久，甚至可追溯至阿布时代，但近年亏损幅度显著扩大。过去十年，切尔西累计运营亏损达12.91亿英镑，相当于每天亏损35.4万英镑。尽管多数俱乐部日常运营均处于亏损状态，但切尔西的亏损规模堪称遥遥领先。同期亏损次高的维拉和埃弗顿，亏损额均比切尔西少近5亿英镑。

尽管运营亏损是斯坦福桥的常态，但此前至少还能通过球员出售实现账面盈利。阿布执掌的最后六年中，切尔西有三年录得盈利。然而其最后一年（2021-22赛季）的运营亏损飙升至2亿英镑以上，此后始终维持这一水平。过去三个赛季，切尔西累计亏损6.557亿英镑，远超同期球员出售带来的3.386亿英镑收益。因此，俱乐部不得不通过向关联公司出售资产来减少亏损。

切尔西亏损严重背后的原因多种多样，但收入增长乏力是关键因素。上赛季切尔西收入仅比2017-18赛季增长2500万英镑，仅上涨6%（注：英国通胀率平均2.82%，这意味着切尔西利润涨幅实际可能更低），是BIG6中增长最慢的，而同期曼城和阿森纳的收入分别增长超2亿英镑。因此，切尔西目前英超收入排名从第四下滑至第六。在国际足坛，其收入排名全球第十，而十余年前曾高居第五。

而斯坦福桥球场收入增长尤其疲软。尽管上赛季门票收入达8010万英镑，创下俱乐部纪录，但过去十余年间几乎原地踏步。2011-12赛季欧冠夺冠时，切尔西的观赛收入为7770万英镑；12年后仅增长240万英镑，约上涨3%。这一微弱增长部分源于斯坦福桥球场容量的限制。这座可容纳4万余人的球场目前是英格兰第11大球场，今年夏天位于布拉姆利摩尔码头的埃弗顿新主场开幕后，斯坦福桥球场排名将进一步下滑。不过，斯坦福桥的实际收入表现优于容量预期：上赛季其观赛收入位列英格兰第五。切尔西坐拥伦敦最富裕地区之一的主场优势，若非地理位置优越，门票收入可能更低。因此，扩建球场可能可以显著提升观赛收入。

根据欧足联最新报告，切尔西的单场人均门票收入达63英镑，位列英格兰第三、欧洲第八，甚至高于利物浦、曼城和曼联。但与同城对手阿森纳的89英镑和热刺的84英镑相比仍存差距。这表明，新建球场不仅能通过增加座位提升收入，还可通过提供更高端的观赛体验进一步提高单客收益。

热刺是英超的恰米典范。仅在2016年，切尔西的收入还比热刺高出1.194亿英镑。八年后的2024年，在两队均未参加欧战的情况下，热刺上赛季收入已比切尔西高出5970万英镑。新球场的启用让热刺在门票收入上轻松超越切尔西，但更令蓝军担忧的是商业收入的差距。过去三个赛季，热刺的商业收入持续超过切尔西，2023-24赛季两者的差距扩大至1950万英镑。切尔西此前寻求每年6000万英镑的胸前广告赞助，但对于无法参加欧冠的球队而言，这其实很难实现，俱乐部整个2024-25赛季至今仍无主赞助商。上赛季，切尔西通过与Infinite Athlete的单年协议终于入账4300万英镑，但本赛季这一收入大幅下滑。目前，切尔西商业收入仍领先阿森纳，但预计本赛季将被反超。

提升商业收入是多数俱乐部老板的重点，切尔西也不例外。但若想收益最大化，提升球场表现势在必行。上赛季转播收入同比下降28%至1.631亿英镑，欧冠缺席的现实影响显著。过去两个赛季，切尔西的英超奖金总额为2.969亿英镑，位列英超第八，曼城以5520万英镑的优势领先。此外，转播商对切尔西的兴趣似乎减弱。过去两个赛季，切尔西仅被选为49场直播，是BIG6中最低的。截至本赛季5月5日，切尔西在直播场次上继续BIG6垫底。

薪资状况

自斯坦福桥易主后，俱乐部工资大幅缩减的传闻不断。但从表面数据看，其实变化不大。2023-24赛季切尔西工资支出为3.38亿英镑，仅比2021-22赛季减少220万英镑，仍为英超第四高。期间，2022-23赛季曾飙升至4.04亿英镑，成为英超仅有的两家工资支出超4亿英镑的俱乐部之一。但数据未完全反映全貌。那4.04亿英镑包含了解雇图赫尔和波特及其团队的费用，而此前俱乐部会单独列支此类成本。同样，上赛季的3.38亿英镑也包含了解雇波切蒂诺的支出。切尔西的工资单涵盖所有员工薪酬，而俱乐部员工规模庞大。俱乐部雇员从2022年的646人增至2023年的773人，成为英超第三，仅略少于曼联和利物浦。

根据欧足联过往报告，切尔西球员薪资通常占总工资单的80%。考虑到非球员员工的增加，这一比例可能有所下降。按此估算，球员薪资约为2.5亿英镑，较伯利入主前有所下降（2021-22赛季球员薪资据测算为2.74亿英镑）。2023-24赛季球员薪资与收入的占比也有所下降，上赛季薪资收入比为72%。扣除波切蒂诺解约成本后，该比例降至70%，但仍仅列英超第12位。更重要的是，切尔西的薪资收入比在BIG6中垫底，欧冠收入缺失进一步加剧了这一劣势。

附带说明，从阿布到伯利，切尔西一直面临解雇教练的高昂成本。上赛季解雇波切蒂诺及其团队据信花费约1000万英镑，此前2022年解雇图赫尔花费类似金额，2023年解雇波特又支出1300万英镑，2018年解雇孔蒂花费2660万英镑，使切尔西自2008年以来因换帅支付的总成本估计达1.29亿英镑。

这还不包括换帅本身的成本。波特从布莱顿跳槽据报花了切尔西2100万英镑，2023年从莱斯特城请来马雷斯卡又花费1000万英镑。

对球员交易的持续依赖

若阿布拉莫维奇时代的切尔西靠球员交易驱动，伯利入主后更是将其推至极限。过去两个赛季，切尔西在引援支出和出售收入上均领跑全欧。从2022年7月至2024年6月，切尔西斥资12.97亿英镑引进32名永久转会的球员。同时，他们通过出售21名球员收回3.896亿英镑，净支出达9.083亿英镑——是同期第二名阿森纳（4.196亿英镑）的两倍多。

这种激进操作的结果是切尔西如今拥有世界足坛最昂贵的阵容。截至上赛季末，其阵容总成本达14.37亿英镑。伯利入主后的支出令人咋舌，首年，切尔西以7.452亿英镑创下单一赛季俱乐部引援纪录，远超此前曼城2017-18赛季的3.281亿英镑。2023-24赛季的5.527亿英镑支出虽较首年减少2亿，但仍远超其他任何俱乐部的引援投入。即便是巴黎圣日耳曼2017-18赛季斥资4.019亿欧元（3.56亿英镑）签下内马尔和姆巴佩的世纪签约，也比切尔西的支出节俭得多。切尔西不仅在转会费上挥金如土，对经纪人的分成也毫不吝啬。英足总上周公布的数据显示，切尔西连续第二年成为支付经纪人佣金最多的俱乐部，伯利入主三年来仅经纪人佣金就支出1.787亿英镑。

为平衡巨额支出，切尔西仍保持英超最佳兵工厂的地位。这一头衔在上赛季得到巩固：1.525亿英镑的球员出售利润创下英超新纪录，超越了2019-20赛季自己保持的1.426亿英镑的纪录。当然，这包括马特森出售的纯利润，但即使扣除这笔交易，切尔西仍有望连续第五年第三次突破1亿英镑球员销售利润大关。

切尔西过去十年的球员出售利润达8.438亿英镑，远超其他俱乐部，只有曼城以超过5亿英镑的利润勉强接近这一水平。只要运营亏损仍保持在高位，切尔西短期内显然无法摆脱依赖球员交易的商业模式。而只要巨额亏损持续，他们就必须通过出售球员来改善账面利润。

17.5亿英镑的投资进展如何？

囿于门票收入不足，切尔西已将距离现主场仅一英里的利利桥仓库区（Lillie Bridge Depot）已被圈定为新球场建设的候选地，相关开发计划已初步拟定。但俱乐部尚未正式提交对该地块的竞标，因此进展甚微，这已成为伯利与Clearlake集团之间的主要矛盾点。

在最近接受媒体采访时，伯利坦率承认，若无法就球场计划达成一致，“这将是最终决定分道扬镳的时刻”。这一问题更加紧迫的原因在于，目标地块已有其他开发提案竞争。Earl’s Court开发公司（ECDC）已完成了对其100亿英镑重建计划的公众咨询——包括新建4000套住房、办公空间、商店、餐厅和公园，但不含足球场——并已向相关地方议会提交了规划申请。决策结果预计将于2025年公布。切尔西仍可竞标该地块，但关键问题已明朗：若想迁至Earl’s Court，必须加速推进计划。

尽管球场项目陷入僵局，其他领域却出现了一些进展。俱乐部主席兼COO杰森-戈登去年9月上任时，明确将升级训练基地列为首要目标。切尔西已在科巴姆训练基地驻扎了20年，设施升级势在必行，以达到世界顶级标准。

切尔西能否继续签约球员？

答案是肯定的。事实上，切尔西去年夏天斥资1.678亿英镑引进新援，近期又以超过6000万英镑签下热奥瓦尼-昆达和达里奥-埃苏戈。从英超的角度看，切尔西在即将到来的夏窗继续大手笔引援毫无障碍。但欧足联那边的情况尚不明确，不过财务处罚对当前的切尔西影响其实很有限。

关于未偿债务是否会影响引援，切尔西与其他大多数俱乐部不同，他们并未公开转会债务和应收账款。但巨额数字已昭然若揭，截至去年6月，俱乐部的贸易应付款总额达5.536亿英镑，其中大部分很可能为转会费。参考其他BIG6俱乐部2023-24赛季的数据，一年内到期的应付款中，转会费占比平均达92%，而超过一年的应付款通常仅涉及转会费。按此估算，切尔西尚未支付的转会费高达5.277亿英镑——远超英超其他球队。

切尔西在转会费的净负债状况上同样引人注目。作为造血强队，切尔西仍有大量转会费分期款项待收回。截至2024年6月，切尔西的转会应收款净头寸达2.911亿英镑。这一数字遥遥领先于英超其他球队。从净负债角度来看，91视频污下载的估算显示切尔西的净应付转会费为2.657亿英镑。这一金额虽巨大，但仅位列英格兰第三。尽管切尔西近年在转会市场豪掷千金，其净转会负债仍与多家英超球队保持一致。这得益于两方面：一方面通过大额现金首付支出（过去两个赛季在新球员上的现金支出达13.34亿英镑，阿森纳以4.32亿英镑紧随其后，但仍相差9亿英镑），另一方面通过高额转会收入（如球员出售利润）平衡了负债。

切尔西的现金流从未成为难题。伯利和Clearlake集团在执掌俱乐部的前两个赛季已注入7.952亿英镑资金，这一数字远超其他任何俱乐部。目前尚无迹象表明资金链即将枯竭。

切尔西持续录得巨额亏损，部分亏损（如欧冠资格和胸前广告缺失）是管理层亟需迅速改善的痛点。然而，这种“超额支出”绝非偶然，正如TA所解释的，股东们背后资金雄厚，且目前尚无迹象表明俱乐部需自行承担债务压力。如果说阿布拉莫维奇是英超首个超级富豪金主，那么他的继任者只是延续了他开创的传统。

未来展望

短期内，重返欧冠是切尔西的必选项。如今英超涌现了大量依赖欧冠收入来控制日常运营亏损的俱乐部，蓝军正是其中之一。即使本赛季赢得欧联杯，切尔西仅能获得约1860万欧元（约合1600万英镑）——这甚至低于欧冠小组赛阶段的保底收入（约1860万欧元）。过去十年，切尔西通过欧战已赚取6.139亿欧元（约合5.232亿英镑）。

本赛季的一线希望来自世俱杯。切尔西仅需赴美参赛即可入账约2300万英镑，若夺冠更可获得约9000万英镑奖金。这笔收入将分摊至2024-25和2025-26两个财年，但若晋级八强，本赛季财报中将额外计入约4400万英镑的转播收入。

切尔西试图抑制俱乐部的薪资通胀，但俱乐部仍需支付高额工资。球员摊销成本仍接近2亿英镑，加上世俱杯收入的提振，预计本赛季仍会录得巨额运营亏损。更糟的是，本赛季球员出售利润仅2800万英镑，同比暴跌1.2亿英镑。目前来看，2024-25财年切尔西将重返巨额税前亏损。

长期来看，Clearlake与伯利的财团已为收购切尔西投入25亿英镑，并追加7.952亿英镑运营资金。若假设17.5亿英镑承诺资金专用于基础设施而非球员转会（目前仅使用一小部分），其实总投入已超50亿英镑。此外，切尔西为融资所借贷款已超过8亿英镑，且部分贷款的利息以实物支付形式累积，这些成本尚未计入俱乐部账目。

私募基金的典型目标是退出时获利，但切尔西股东如何实现这一目标仍不明朗。一种可能路径是通过媒体转播权改革。具体而言，打破英超当前的“平均分配”模式。伯利入股洛杉矶道奇队后，该队迅速与华纳达成了创纪录的83.5亿美元＋25年的转播协议，这表现了美职棒允许球队单独出售转播权的优势。但英超的平等分配模式正是其全球吸引力的核心，也是投资者更青睐英超俱乐部的原因。另一种可能是通过现有体系内的小调整提升收入，例如增加转播场次。以印度超级联赛（IPL）为例，其单场转播费远超英超，秘诀在于每轮仅安排一场比赛，集中观众注意力。

切尔西的股东显然希望提升收入，但同样关键的是内控问题。尽管姗姗来迟，英超俱乐部已开始重视这一点。欧足联旨在限制支出，而切尔西多次表态希望降低薪资。美式橄榄球（NFL）的工资帽是其球队高估值的核心原因，尽管英超短期内不会实施硬性工资帽，但控制工资与收入的比例将显著提升俱乐部资产价值。

结语

切尔西近年场外动荡不断，今夏转会市场注定繁忙。但若球员们场上表现未见起色，自2022年启动的复兴计划恐怕将难以为继。在伯利与Clearlake入主前的20年，切尔西仅两次未能进入英超前五名。而新东家治下切尔西已两次跌出前五，若下赛季再失欧冠资格，俱乐部的财务改善将愈发艰难。球迷与股东都期待，这一次不会重蹈覆辙。